新股发行制度的特点及缺陷

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新股发行制度的特点及存在问题

新股发行制度是指法律、法规以及其他具有法律效力的规范性文件就已依法设立的公司为募集或者增加资本而自行或者委托中介机构向投资者或原股东招募股份或送股或转增股本等事项所作出的一系列规定， 以及由此而建立的包括新股发行的原则、条件、程序、方式、承销、保荐、申购、投资者利益保护、监管等各项制度及其执行和实现之状况的总和。

现行的新股发行制度，其基本特征是建立一个面向机构投资者的询价机制，同时也形成了～个向机构投资者倾斜的发行模式，并且是以资金量的大小为配售新股的最主要原则。也就是: PO询价制+网上定价方式.

新股发行存在的主要问题如下：

第一，新股的品种结构单一。在现行新股发行制度下，所有发行人(股份有限公司)所发行的新股，无论私募发行或公募发行，都清一色的是普通股。而对于普通股以外的特殊股，如优先股等，自1993 年《中华人民共和国公司法》颁行以来，从未见其发行。

这种新股品种结构单一的状况，使得投资者完全没有选择，只能千军万马过独木桥，盲目地进行新股申购，盲目地进行新股炒作；使得新股发行市场的竞争局面难以形成，完全不利于资本市场的健康发展。其实，按照市场自由竞争的要求，新股的品种结构应当是多元的，并且分层次的、开放的。可以说，新股的品种结构是否呈现多样性，是衡量新股发行制度市场化程度的重要标志。因此，新股发行制度真正意义上的市场化改革，其首要任务，乃在于推动新股品种结构的多样性发展，而并非所谓的“询价”或者“配售”。

第二，新股发行显失公平，特点就是高溢价，是所谓的“圈钱”市，这是严重背弃公平原则的。具体而言，包括但不限于下列几种不公平的情况：

其一，原始股股东牟取暴利。发行人的原始股股东，这里主要是指发起人股东，其所持有的股份一般的都是按公司的净资产折股而来，折股比例通常是1：1（净资产/股本），最高不超过1.54：1，然而发行人在公开发行新股时则完全不考虑公司净资产值的情况，搞所谓“市场化”定价，利用市场的“信息不对称”、“非理性”，以及“种种特权”，不择手段地提高新股的溢价。使得新股的价格是原始股价格的几倍，十几倍，甚至几十倍。这样，原始股股东依据“同股同权”的规定就可以通过公开发行新股而牟取暴利。只要新股发行成功，原始股股东的资产在一夜之间，就能实现几何级数的增长，实质上是对股民投资者的掠夺。其非正当性，比较美国的“次级债”衍生品的发行有过之而无不及。

其二，机构投资者获得利益输送。一些机构投资者（包括外国机构）打着战略投资的旗号，千方百计地在一些大型国企如银行③等股改（股份制改革）后，公开发行新股之前，以略高于净资产的价格通过私募方式认购一部分股份，然后静待新股公开发行，与原始股股东一同获取暴利。这本质上是赤裸裸的利益输送。另一些机构投资者，则在“大力发展机构投资者”的政策庇护下，与承销商、发行人等沆瀣一气，利用新股询价配售制度（询价是假，配售是真），一方面，通过“关系报价”、“人情报价”等将新股的发行价推高；另一方面，以比公众投资者低得多的资金成本配售新股，并在新股上市后，利用资金的优势、持股的优势、信息的优势等进行新股的炒作，逐步将配售的新股，以更高的市场价抛售给二级市场的公众投资者，兑现其利润。因此，可以说，所谓的“新股询价配售”制度，本质上是在“新股不败”神话下，对机构投资者的利益输送，而埋单者则总是那些十有九亏的股民投资者。

其三，承销商等中介机构获取超额利润。证券行业在政府规制庇护下，几乎所有承销商都是国有企业（包括国有独资或者控股），多有深厚的政府背景，其在从事承销业务的时候，绝少通过市场方式进行竞争。承销股票几乎一律采用包销方式，因包销能够收取比代销更高的承销费，而且统一按承销股票金额的1.5%～3%的比率收费。因此，新股发行价定得越高。承销商获取的承销收入就更多。再者，在现行新股发行方式下，网上申购的中签率只有百分


之零点几，甚至百分之零点零几，承销商完全不必担心新股发不出去，也完全不会因新股发行价偏离其价值，显失公平而承担任何的责任。这样，承销商在利益的诱导下，自然会将公平置于脑后，而一味迎合，并帮衬发行人通过高溢价发行新股圈钱，自己则可以获得超额利润。此外，承销商因保荐还可以在承销费之外，另行获取保荐费。这实际上是从一只羊身上剥下两层皮，当然埋单者也仍然是十有九亏股民投资者。

第三，新股发行市场是典型的“政策市”甚至“权力市”。新股发行市场所以是“政策市”，在于其总有着特定的政策目标，或者为国有企业脱困服务；或者为金融企业改革服务；或者为大力发展机构投资者服务；或者为中小企业融资服务；或者为风险投资退出服务。在这些政策目标的影响下，新股发行制度总是一次次地向某些利益集团倾斜，从而离诚信、公平、法治的要求越来越远，离真正意义上的市场化越来越远。

第四，现行发行制度还产生同一公司境内外发行价不同、上市流通股比例太低、新增限售股源源不断等问题。

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